워렌 버핏의 연례 주주 서신에서 배우는 24가지 교훈 – #5. 투자 전략(Investment strategy)

이전 포스팅 #4. 시장 변동성(Market volatility) 에 이어서 #5. 투자 전략(Investment strategy)에 대한 이야기입니다.

이 주제는 아래와 같은 순서로 소개되고 있습니다. 내용이 굉장히 길기 때문에 주제당 하나씩 별도의 포스팅을 정리했으니 주제에 따라 읽어 보시기 바랍니다.

#1. 이끄는 글
#2. 경영진 보상에 대해서(Executive compensation)
#3. 주식을 소유한다는 것(Stock ownership)
#4. 시장 변동성(Market volatility)
#5. 투자 전략(Investment strategy)
#6. 가치 투자(Value investing)
#7. 글로벌 경제학(Global economics)
#8. 경영(Management)
#9. 기업 문화(Company culture)
#10. 부채에 대해(Debt)

8. 너무 복잡해 완전히 이해할 수 없는 사업에 투자하지 말라. Don’t invest in businesses that are too complex to fully understand

2016년, 버크셔 해서웨이가 1억 달러(약 1조2000억 원) 상당의 애플 지분을 갖고 있다고 발표했을 때, 버크셔 해서웨이를 오랬동안 알고 있었던 많은 사람들은 많이 놀랬습니다. 그것은 애플 사업 모델이나 주가 때문이 아니라 버핏이 오랫동안 기술 기업에 투자하기 위해서는 기술에 대한 ‘충분한 이해’를 주장했기 때문입니다.

그들이 의심쩍어 하는 것은 옳았습니다 : 몇 주 후, 버핏은 그러한 거래를 시작할 수 있는 매니저를 고용했다는 것을 인정했습니다.

버핏은 1986년 주주들에게 보낸 편지에서 “단순한 비지니스 모델”을 포함한 새로운 회사들을 찾을 때 자신과 멍거가 사용하는 다양한 방법을 제시했습니다. 그는 심지어 “기술이 많으면 이해할 수 없을 것(if there’s lots of technology, we won’t understand it.)”이라고까지 말했습니다.

구체적으로는, 버핏의 모델은, 회사가 장기적인(20년 이상)의 경쟁 우위성을 가질지 예측할 수 없는 사업에 투자하는 것은 현명하지 않다고 보고 있습니다.

2007년 편지에서, 버핏은 그가 어떤 종류의 사업에 투자하는 것을 더 좋아하는지에 대한 생각을 부연합니다. 그는 “진짜 위대한 기업은 투자된 자본에 대한 우수한 수익을 보호하는 견고한 ‘해자’를 가져야 한다”며 “자본주의 역동성은 높은 수익을 얻고 있는 기업의 견고한 ‘성벽’을 경쟁자들이 반복적으로 공격할 것을 보장한다”고 말합니다.

버핏이 투자할 때, 그는 회사의 혁신적인 잠재력이나 성장 가능성을 보지는 않습니다. 그는 경쟁 우위가 있는지를 보고 있습니다.

“투자의 핵심은 한 산업이 사회에 얼마나 많은 영향을 미칠지, 혹은 얼마나 성장할지를 평가하는 것이 아닙니다. 그 회사의 경쟁 우위, 그리고 무엇보다도 그 경쟁 우위가 견고한지를 판단하는 것입니다.”

1999년, 월 스트리트 분석가들이 닷컴 주식의 장점을 극찬했을 때, 버핏은 자동차 발명 시기에 발생했던 일들이 반복되 있다는 것을 알았습니다.

자동차가 처음 발명되었을 때, 순진한 투자자는 사실상 모든 자동차 회사들이 성공할 것이라고 생각했을지도 모릅니다. 한때, 미국에만 2,000개의 자동차 브랜드가 있었습니다. 물론, 그것들이 모두 살아남지 않았습니다.

“자동차 산업 초기에 이 산업이 어떻게 발전할지 예견했다면, 여러분은 ‘여기가 부자가 되는 길’이라고 말했을 것입니다. 그러면 1990년대까지 어떤 진전을 이루어 냈나요?”라고 그는 질문합니다. “무자비하게 자동차 기업들이 망해 나간 후 세개의 자동차 회사(GM, 포드, 클라이슬러)만 남았습니다.”

그는 비행기 산업도 비슷한 고통을 겪었다고 봅니다. 자동차보다 훨씬 인상적인 기술 혁신을 이뤘지만 이 업계에 투자자들 대부분은 실패했습니다. 1992년까지 미국에 등장한 대부분 항공사들은 이익을 내지 못했습니다.

그 당시 닷컴 주식에 대한 그의 결론은 간단했다. 몇 명의 승자와 압도적인 다수의 패자가 있을 것입니다.

누가 승자가 될지를 제대로 선정하려면 어떤 회사가 장기적으로 경쟁 우위를 확보하고 있는지 이해해야 합니다. 이는 닷컴 붐 와중에 향후 수십 년 동안 웹 인프라가 어떻게 변화할지를 이해하는 것을 의미했습니다. 그 당시 어느 관찰자도 이는 불가능한 일이었습니다.

버핏은 1996년 편지에서 분명히 밝혔듯이 선정 원칙을 단순하게 유지하는 것을 선호합니다.

“투자자로서 여러분의 목표는 이해하기 쉬운 사업 분야에서 지금으로부터 5년, 10년, 20년 후의 수익이 실질적으로 더 높을 것이 확실한 주식을 합리적인 가격에 매입하는 것입니다.”

버핏은 2016년 토드 콤스(Todd Combs )와 테드 웨슬러(Ted Weschler )를 영입해 자기와 상의하지 않고 자율적 투자할 수 있도록 했습니다. 버핏 자신은 애플과 같은 회사에 투자하는 것을 꺼릴 수도 있지만, 다른 사람들은 미래 성장 가능성에 대해 더 강한 신념을 가지고 있을 수도 있다는 것을 인정합니다.

9. 필수 제품을 만드는 섹시하지 않은 기업에 투자하라. Invest in unsexy companies that build products people need

버핏은 1996년 주주들에게 보낸 편지에서 코카콜라의 1896년 주주 보고서를 다시 언급하며 회사가 100년 성장 계획을 어떻게 수립하고 면밀히 따랐는지 감탄하며 회사의 핵심 생산품은 전혀 변하지 않았다고 지적합니다.

버핏은 코카콜라와 찰리 멍거(Charlie Munger)의 투자 철학 중 가장 큰 신조 중 하나를 설명하기 위해 코카콜라를 예로 듭니다.

오랫동안 생존할 것 같은 지루한 회사에 투자하고, 여러분이 성취 가능할 것이라고 생각할지 모르지만, 혁신적이거나 혁명적인 어떤 것에는 투자하지 마세요.

“저는 시민으로서 찰리와 저는 변화를 환영한다는 것을 강조하고 싶습니다. 새로운 아이디어, 새로운 제품, 혁신적인 프로세스 그리고 이와 같은 것들이 우리 생활수준을 끌어 올리는 원동력이 되고 있습니다.”라고 버핏은 1996년 편지에서 말합니다.

“하지만 투자자들로서, 발효 산업에 대한 접근 방식은 우주 탐험에 대한 우리의 접근과 매우 유사합니다. 우리는 그들의 노력에 박수를 보내지만, 그런 것에 투자하지 않는 것을 선호합니다.”

버핏은 계속해서 버크셔의 포트폴리오에 대해 논의하지만 그와 멍거가 근본적으로 산업들이 크게 변화하지 않을 기업들을 대상으로 검토합니다.

맥도날드, 웰스 파르고, 질레트, 아메리칸 익스프레스, 월트 디즈니 – 버핏의 포트폴리오는 일부 투자자들에게 안전하면서도 마구 섞여 있는 것처럼 보이지만, 장기적인 성공 철학에 뿌리를 두고 있습니다.

“우리는 향후 10년 또는 20년 내에 엄청난 경쟁력을 갖출 것이 확실하다고 판단되는 기업을 찾고 있습니다. 급변하는 산업 환경은 엄청난 성공을 거둘 수 있는 기회를 제공할 수 있지만, 우리가 추구하는 확실성은 없습니다.”

이것은 버핏의 철학만이 아닙니다. 그것은 코카콜라를 포함한 그가 가장 좋아하는 회사들의 철학입니다.

코카콜라가 처음 시작했을 때, 비교적 저렴한 제품인 시럽을 브랜드 제품으로 바꾸고 있었습니다. 100년이 넘는 세월 동안, 그 브랜드는 광범위한 인간의 감정과 열망을 담고 있습니다.

“상품 구매, 브랜드 판매는 오랫동안 비즈니스 성공의 공식이었습니다. 이러한 것들은 1886년이래 코카콜라에게 어마어마하고 지속적인 이윤을 창출해 왔습니다”라고 2011년 주주에게 보내는 편지에서 적고 있습니다.

코카콜라가 시럽을 사고 라이프스타일을 파는 제국을 건설한 것처럼, 버핏은 지루한 회사를 사들이고 그들의 영원한 배당금을 팔면서 버크셔 해서웨이를 제국으로 만들었습니다.

10. 자사주 매입은 종종 기업 현금의 가장 좋은 사용이다. Stock buybacks are often the best use of corporate cash

애플은 2012년 자사주 매입을 처음 시작한 이후 역대 최대 규모의 자사주를 매입하는 주식이 되었습니다.

2018년 상반기 애플의 자사주 매입액은 435억 달러로 사상 최고를 기록했습니다. 지난 2018년 5월, 애플 주식을 매입하는데 추가로 1,00-억 달러를 사용할 것이라고 발표했습니다.

어떤 사람들은 회사가 상상력이 부족하며, 단지 그 수십억 달러를 쓸 수 있는 더 생산적인 방법을 찾을 수 없었다고 주장했습니다.

단순한 원칙을 가지고, 허튼소리하지 않으며, 내재가치에 집중하는 비핏과 같은 사람이라면 자사주 매입에 엄청난 돈을 쏟아 붓는 것을 주저할 것이라고 새각할 수 있습니다. 그러나 버핏은 단순히 회사가 자사 주식의 일부를 다시 사기기 때문에 그의 회사 지분 5%가 6% 또는 7%로 늘어 날 수 있다는 생각에 기뻐했습니다.

버핏은 다른 많은 투자자들과 주식 시장의 중립적인 관찰자들 보다 더 큰 자사주 내입 주창자입니다. 그는 2004년 버크셔 해서웨이의 회의에서 “주식을 기업 가치 이하로 살 수 있을 때, 아마도 그것은 회사의 가장 좋은 현금 사용일 것”이라고 주장했습니다.

자사주 매입에 고전적인 비판은 R&D와 제품 개선에 써야 할 돈을 자사주 매입을 통해 주식 가격을 올리기 위해 쓰고 있다는 것입니다. 이는 기업 가치의 본질적인 증가를 반영하지 않는 인위적인 개선이라는 비판입니다.

버핏은 단순히 자사주 매입 자금이나 수익을 부풀릴 수 있는 현금을 가지고 있다는 이유만으로 자사주를 매입하는 것을 반대하며, 또한 그 주가가 (내재적 가치보다) 낮을 때 주식 매입하는 것이 맞다고 믿습니다.

기업이 (기업의 내재가치 추정에 따라) 저가격이라고 판단해 자사주를 매입한다면 버핏이 좋아하는 방식으로 모든 주주의 소유지분을 높일 수 있습니다.

그는 2018년 서한에서 “찰리와 저는 보유 주식의 주식 가격이 낮다고 생각한다면 경영진이 수익의 일부를 버크셔의 소유 비율을 높이기 위해 사용한다면 우리는 기뻐할 것입니다.”라고 적고 있습니다.

그러나 기업이 내재가치 또는 그 이상 가격으로 자사주를 매입하는 경우, 회사는 기본적으로 초과 지급을 하게 됩니다. 주식매입이든 새로운 인수이든 간에 어떤 것에 대해서도 과대지급하는 경향이 있는 회사는 신중한 주주에게는 좋은 투자처가 아닙니다.

“1달러를 1달러 10센트에 사는 것은 주변에 있는 사람들에게 좋은 사업이 아닙니다,”라고 1999년 편지에서 이야기한 바 있습니다.

버핏이 보기에 가장 일반적인 주범은 일정 기간 동안 일정량의 주식을 매입할 것이라고 결정하는 임원들입니다.

버핏에게 있어서 이런 종류의 주식매입 계획을 발표하는 CEO와 소매 투자자는 “가격에 상관없이, 앞으로 몇 달 동안 버크셔 해서웨이의 주식을 사겠다”고 말하는 것과 같습니다. 이러한 투자 전략을 버핏은 믿을 수 없을 정도로 어리석다고 생각합니다.

버핏에게 자사주 매입은 항상 “싸면 사라”는 것이지, 결코 “단순히 사라”는 것은 아닙니다.

다음 포스팅에서는 워렌 버핏의 #6. 가치 투자(Value investing) 관련 이야기가 이어집니다.