Seeking Alpha에 엔비디아 관련 글이 올라왔길래 소개해 본다. 엔비디아 중국 수출 허가와 엔비디아 전망에 관한 내용이다.
Seeking Alpha의 “Nvidia: China Is Back” 기사(2025년 7월 22일자)는 미국 정부의 제재로 제한되었던 Nvidia의 중국 내 AI GPU 칩 판매가 일부 허용되면서, 중국 시장(연 500억 달러 규모)에 다시 진출할 수 있게 된 점을 주요 내용으로 다루고 있습니다
주요 내용 요약
- 규제 완화로 인해 Nvidia는 최신형은 아니지만, 판매 허가가 된 구형 AI 칩을 중국에 판매할 수 있게 되었습니다.
- 이는 중국의 AI GPU 수요가 여전히 크다는 점과 함께, Nvidia의 매출 성장 모멘텀을 단기적으로 다시 점화한다는 평가가 많습니다.
- 기사에서는 중국 시장 재진출로 인해 엔비디아의 수익 증가 기대가 커졌지만, 향후에는 여전히 지정학적 리스크와 미국 정부의 추가 규제 가능성이 상존한다고 지적합니다.
- 단기적으로는 긍정적이지만, 장기 성장성을 위해서는 추가적인 시장 다변화와 기술 리더십 확보가 필요하다고 강조합니다.
즉, Nvidia가 미국 정부의 부분적인 수출 제한 완화로 중국 시장에 다시 진출하게 되어, 단기적으로 실적에 긍정적인 영향을 줄 수 있으나, 장기적으로는 지정학적 리스크 관리가 여전히 중요한 과제로 남아있다는 내용입니다.
엔비디아에 중국이 돌아왔다.
- 엔비디아는 이제 기존 AI GPU 칩을 중국에 판매할 수 있게 되면서, 이전의 판매 봉쇄를 풀고 연간 500억 달러 규모의 시장 기회를 열었습니다.
- 미국 정부가 수출 허가를 내린 것은 논리적인 결정이었습니다. 판매를 차단하면 중국 AI 가속기 시장이 외국 경쟁자에게 넘겨지는 셈이었기 때문입니다.
- 엔비디아의 3분기와 4분기 매출 전망은 중국 매출이 재개됨에 따라 상당한 상승세를 보일 가능성이 있으며, 이는 분기 매출이 현재 합의 추정치를 훨씬 뛰어넘을 가능성이 있습니다.
- 4월 이후 거의 100% 상승에도 불구하고 NVDA 주가는 여전히 30배의 FY27 EPS로 매력적인 가치를 지니고 있으며, 중국 시장 진출이 재개되면서 강세 전망이 뒷받침되고 있습니다.
그리 놀랍지 않게도, 미국 정부는 엔비디아 코퍼레이션 (NVDA)이 기존 AI GPU 구형 칩을 중국에 판매하는 데 합의했다. 회사는 판매 금지 가능성을 반영해 이미 대규모 비용을 인식했지만, 미국이 칩 판매를 막는 것은 논리적으로 타당하지 않았다. 나의 투자의견은 여전히 이 종목에 강세를 유지한다. 다만 엔비디아 주가는 4월 저점 이후 이미 두 배가 올랐다.
포기했던 중국 매출 $200억 회복
지난 4월, 엔비디아는 미국 정부가 AI GPU를 중국에 판매하려면 수출 라이선스를 요구함에 따라 55억 달러 규모의 비용을 반영할 계획이라고 처음 발표했다. 당시의 가정은 엔비디아가 해당 칩을 앞으로 판매하지 못할 것이라는 의미였지만, 그 판단에는 논리적 근거가 부족했다.
핵심은 미국이 알리바바 그룹 홀딩스 (BABA)와 바이트댄스 (BDNCE) 등으로부터 최대 200억 달러에 달하는 H20 매출을 스스로 포기하면서, 결국 자국 칩 공급업체만 판매 기회를 얻게 만들었다는 점이다. 화웨이는 중국 AI 개발사에 자사의 최고 성능 칩을 제공할 의지가 있었고, 이를 통해 얻은 자금으로 R&D에 재투자해 미국 기술을 따라잡기 위해 차기 버전을 개발하고 있었다.
딥워터 매니지먼트의 진 먼스터는 전체 매출의 15% 이상이 중국에서 발생할 것으로 추정하며, 이는 현재 애널리스트 예상치 대비 약 10%의 추가 상향이 가능함을 시사한다. 최초의 55억 달러 비용을 기준으로 보면, 엔비디아는 75%의 매출총이익률을 적용할 때 중국 관련 매출에서 200억 달러 이상의 손실을 입은 셈이다.
참고로 FY26 1분기 실적 발표에서 CFO는 중국 수출 제한에 따른 매출 변동을 다음과 같이 설명했다:
1분기에는 46억 달러의 H20 매출이 인식되었는데, 이는 4월 9일 이전에 발생했다. 하지만 4월 9일 이전에 받은 주문에 대해 재고 및 구매 의무를 평가절하하며 45억 달러의 비용도 반영했다. 새로운 수출 통제 영향으로 1분기에는 25억 달러 규모의 H20 매출을 출하할 수 없었다. 사용 가능한 일부 자재를 재활용해 45억 달러 비용은 처음 예상치보다 줄었다.
데이터센터 부문에서는 블랙웰(Blackwell) 시리즈 매출의 지속적 성장이 중국 매출 감소로 일부 상쇄될 것으로 본다. 참고로 2분기 실적 전망에는 약 80억 달러의 H20 매출 손실이 반영되어 있다.
결국 엔비디아는 26회계연도 상반기에 총 약 105억 달러의 매출을 잃었다. 더 중요한 점은, AI 칩 강자인 엔비디아가 상반기에 잠재적으로 150억 달러(1분기 70억, 2분기 80억 달러)의 매출 기회를 가졌다는 것이다. 이는 연간 기준으로 중국 매출이 재고 평가손 이상으로 상당했음을 시사한다.
AI GPU 판매가 계속 가속화되고 있어, H20 칩이 연중 계속 판매됐다면 엔비디아는 중국에서 최소 300억 달러의 매출을 올릴 수 있었던 셈이다. 수출 라이선스 문제가 해결되고, 미국이 중국산 희토류를 필요로 한다는 점도 작용하면서 엔비디아는 중국 시장에 업그레이드된 H20 칩을 출시할 계획이다.
다만 엔비디아는 H20 칩을 중국에 신속히 공급하는 과정에서 일부 병목에 직면해 있다. 추가 생산 역량이 충분히 확보되지 않았기 때문이다.
세상을 놀라게 했던 놀라운 엔비디아 실적을 보여주는 몬스터 분기가 다시 올것인가?
중국 매출 감소에도 불구하고, 엔비디아는 2분기(4~6월) 매출 가이던스로 450억 달러를 제시했다. 회계분기가 7월에 끝나지만, 수출 라이선스가 아직 공식적으로 승인되지 않아 7월에는 중국에 H20 칩이 출하되지 않을 것으로 보인다.
이 소식은 3분기(7~10월)에 매우 강한 실적을 기대하게 만든다. 분기가 10월에 종료되는 만큼, 향후 4개월 내 모든 승인 절차가 마무리되어 AI 관련 긴급 수요에 따라 매출이 본격적으로 발생할 전망이다.
시장 컨센서스 기준 2분기 매출은 기업 가이던스와 동일한 450억 달러로 잡혀 있다. 하지만 엔비디아는 통상적으로 이런 기업 목표치를 쉽게 뛰어넘는다. 더 중요한 부분은 3분기에 520억 달러, 4분기에는 575억 달러로 큰 폭의 매출 증가가 예상된다는 점이다.
아직까지 증권가 추정치에는 중국 매출이 본격적으로 반영되지 않은 것으로 보인다. 1분기 기준 비중국 지역 매출만 약 39억 5천만 달러였고, 2분기 가이던스는 450억 달러다. 이는 전분기 대비 비중국 매출이 65억 달러 증가했음을 시사한다.
3분기(10월 분기) 가이던스 역시 전분기 대비 63억 달러 증가 규모다. 엔비디아는 상반기에 미처 출하하지 못한 105억 달러의 매출과 분기당 80억 달러의 매출 흐름을 감안할 때, 3분기 단독으로도 185억 달러의 이연 매출(backlog)이 발생할 수 있다.
물론 일부 매출은 이미 상실됐을 수 있고, 회사가 기존 재고에 더 이상 접근할 수 없어 이연 매출이 실제로 모두 실현되지 않을 가능성도 존재한다. 그럼에도 불구하고, 이러한 데이터는 3분기 매출 추정치가 520억 달러에서 최대 600억 달러까지 올라갈 수 있음을 뒷받침한다.
엔비디아 주가는 4월 저점 이후 100% 가까이 급등해, 시가총액이 4조 2,000억 달러에 달한다. 주가는 FY27 예상 EPS의 30배 수준에서 거래되고 있다. 중국 시장에서 연 300억 달러 이상의 매출 실행력이 확인되고, 전체시장(TAM) 규모가 500억 달러로 확대됨에 따라 가격 매력도는 충분하다.
이전에 우리는 중국 500억 달러 TAM 반영을 바탕으로 FY28 EPS 목표치를 7.50달러로 제시한 바 있다. 주가는 이 EPS 목표치의 23배 수준에서 거래되고 있으며, 이 EPS 목표치에 30배의 밸류에이션을 적용하면 주가는 225달러까지 상승할 수 있다.
씨티은행(Citi)은 2028년 AI 데이터센터 컴퓨팅 지출 전망치를 기존 5,000억 달러에서 5,630억 달러로 상향했다. 엔비디아가 이 수치에 중국 매출을 더한다면, 기존 목표를 달성할 가능성이 매우 크다.
물론 엔비디아는 항상 신제품 경쟁에 따른 기술력 약화 리스크에 노출되어 있다. 또한 AI 수요가 예상에 미치지 못할 경우, 사업가치(밸류에이션)도 대폭 하락할 수 있다.
결론
투자자 관점의 핵심은 중국 H20 판매 재개로 인해 단기적으로 분기 실적이 크게 증가할 수 있다는 점을 고려하면, 엔비디아 주가는 여전히 저평가 영역에 머물러 있다는 것이다. 4월 저점 당시만큼의 저평가 매력은 아니지만, AI 수요가 공급을 압도하는 상황이 지속되는 한 엔비디아의 추가 상승 여력은 충분하다.