[Seekin Alpha] 엔비디아 주식은 완전히 잘못 평가돼 있다

엔비디아 주식은 완전히 잘못 평가돼 있다 by Millennial Dividends

요약

• 엔비디아 주가는 최근 12개월 동안 약 20% 상승하는 데 그쳤지만, 매출은 85%, non-GAAP EPS는 140% 증가했다. 이 괴리는 주가가 잘못 평가돼 있음을 보여준다.
• 2027회계연도 1분기 매출은 816억 달러로 85% 증가했으며, 잉여현금흐름은 사상 최대인 486억 달러를 기록했고 매출총이익률은 75%를 유지했다.
• 새로운 보고 부문 구분에 따르면 AI 클라우드, 산업 및 기업 고객에서 370억 달러가 발생했다. 이는 엔비디아가 더 이상 빅테크 예산에만 의존하지 않는다는 점을 입증한다.
• 빅테크 CapEx는 2026년에 전년 대비 77% 증가한 7,250억 달러로 제시됐으며, 엔비디아는 이 지출의 35~40%를 확보할 것으로 보인다.
• 혼합 기준 P/E 31.6, 선행 이익 기준 22 수준이며 2027회계연도 EPS 성장률 전망치가 88%인 점을 감안해 나는 여전히 강세 의견을 유지한다. 다만 순환적 금융 거래는 주시할 만한 위험이다.

내가 마지막으로 엔비디아 코퍼레이션(NVDA)을 다룬 것은 회사가 2026회계연도 4분기 실적을 발표한 직후였으며, 당시 주식은 혼합 기준 P/E 33에 거래되고 있었다. 당시 나는 자체 성장률과 비교해 이 주식이 깊은 가치 영역에 있다고 주장했다.

4월 마지막 분석 이후 엔비디아 주가는 20% 상승했다. 이후 발표된 강력한 2027회계연도 1분기 실적과 강화된 CapEx 지출이 주가를 뒷받침했다.

그러나 흥미로운 점은 최근 12개월 동안 엔비디아 주가도 우연히 약 20% 상승하는 데 그쳤지만, 회사 매출은 85% 증가했고 non-GAAP EPS는 140% 늘었다는 것이다. 강력한 실적과 CapEx 순풍에도 불구하고 주식은 여전히 사상 최고가인 주당 235달러를 밑도는 주당 약 219달러에 거래되고 있다.

회사의 이익과 “부진한” 주가 흐름 사이의 이 괴리는 주식이 잘못 평가돼 있다는 판단으로 이어진다. 엔비디아는 다시 한번 장기 투자자에게 뛰어난 가치를 제공하고 있다.

최근 실적

5월 20일 발표된 엔비디아의 2027회계연도 1분기 실적을 간단히 살펴보자.

2027회계연도 1분기 엔비디아 매출은 816억 달러를 넘어섰고, 전년 대비 성장률은 85%였다. 전분기 대비로도 매출은 또 20% 증가했다. 전년 대비 성장률이 가속화된 것은 3개 분기 연속이었다. 연간 환산 매출 3,250억 달러라는 점을 감안하면 기적에 가깝다.

데이터센터 부문은 매출 752억 달러를 기록해 전년 대비 92% 증가했다. 네트워킹만으로도 188억 달러를 벌어들여 199% 늘었다. non-GAAP EPS는 주당 1.87달러로, 애널리스트 예상치인 주당 1.77달러를 크게 웃돌았다. 엔비디아의 잉여현금흐름은 486억 달러로 사상 최대치를 기록했고, 매출총이익률은 75%라는 매우 높은 수준을 유지했다.

2027회계연도 2분기 실적이 8월 말(26일) 발표될 예정인 만큼 엔비디아의 최근 실적을 너무 길게 논의하고 싶지는 않다. 다만 여기서 매우 중요하게 짚어야 할 점은 엔비디아가 실적 보고 방식을 바꿨다는 것이다.

데이터센터 매출은 이제 380억 달러 매출의 하이퍼스케일과 370억 달러 매출의 AI 클라우드, 산업 및 기업으로 나뉜다. 이 세부 구분은 중요하다. 엔비디아가 더 이상 빅테크 지출에만 의존하지 않으며, 매출이 훨씬 더 잘 다변화돼 회사의 회복력이 높아졌음을 보여주기 때문이다.

CapEx 지출은 멈추지 않는다

2026년 대부분은 엔비디아에 매우 변동성이 큰 해였다. 특히 7월 말 실적 시즌에 접어들면서 시장은 CapEx 지출에 불안해했고, 이로 인해 반도체 업종 시가총액이 1조 달러 감소했다. 엔비디아만 해도 시가총액 2,380억 달러를 잃었지만, 이후 주가는 이를 회복하고도 더 올랐다.

이 매도의 촉발 요인은 AI 인프라 수요 감소가 아니었다. 오히려 그 반대로, 여러 대형 기업들이 CapEx 지출을 늘린 것이었다. 직관에 어긋나게 들릴 수 있고, 실제로 그렇다.

알파벳(GOOGL)은 2026년 CapEx 전망을 1,800억~1,900억 달러에서 1,950억~2,050억 달러로 상향했다. 이는 2월에 이미 늘린 지출 계획에 추가된 것이다. 2026년 2분기 알파벳은 CapEx로 449억 달러를 지출해 107% 증가했으며, 이로 인해 회사의 잉여현금흐름은 1년 전 104억 달러에서 -59억 달러로 밀렸다. 구글 클라우드 매출은 82% 증가했고, 백로그는 500억 달러 늘어난 5,140억 달러가 됐다. 이는 알파벳의 AI 인프라 지출이 성과를 내고 있다는 분명한 신호였지만, 투자자들은 CapEx 증가를 싫어해 주식을 매도했다.

잉여현금흐름 감소나 수익성 하락은 월가가 용인하려 하지 않는 부분이다. 하지만 이는 엔비디아의 성장을 먹여 살리는 구축 비용이다.

다만 흥미로운 점은 시장 반응이 기술 업계 전반에서 전혀 일직선으로 나타나지 않았다는 것이다.

아마존(AMZN)은 특히 메모리 칩 비용 상승 때문에 CapEx 지출 계획을 2,000억 달러에서 2,200억 달러로 수정했다. 회사의 핵심 사업인 AWS는 2분기에 37% 성장했다. 이는 1분기에 보고된 28%에서 크게 가속화된 수치이며, 특히 AWS가 최대 클라우드 사업이라는 점에서 의미가 크다.

마이크로소프트(MSFT)의 애저 사업 성장률은 전분기 40%에서 43%로 가속화됐고, 처음으로 연간 환산 매출 1,000억 달러 선을 넘어섰다. 마이크로소프트의 경우 클라우드와 마이크로소프트 365 코파일럿 사이의 수요를 맞추는 과정에서 용량 제약이 해소된 것이었다. 투자자들은 특히 마이크로소프트가 CapEx 가이던스를 1,900억 달러에서 1,750억 달러로 낮춘 가운데 성장 가속화를 확인한 점을 좋아했다. 다만 이 숫자에 너무 큰 의미를 부여해서는 안 된다. 이는 지출 삭감이 아니라 데이터센터 자산의 내용연수 확대라는 회계 변경에 따른 것이기 때문이다.

실적 기간의 큰 패자는 메타 플랫폼스(META)였다. 메타는 CapEx 가이던스 하단을 상향했고, 이제 2026년에 1,300억~1,450억 달러를 지출할 것으로 예상한다. 매출은 28% 증가했지만 순이익은 14% 감소했다.

내가 이 네 곳의 빅테크 업체를 이렇게 길게 논의하는 이유는 이들이 엔비디아의 최대 고객군에 속하기 때문이다. 보듯 이들의 지출은 계속 늘고 있다. 합산 기준 이들은 2026년에 최대 7,250억 달러를 지출할 계획이며, 이는 전년 대비 77% 증가한 수준이다. 2025년 지출은 약 4,100억 달러였다.

이 네 회사는 AI 구축에 미국 GDP의 2.3%에 달하는 금액을 쓰고 있으며, 2027년으로 갈수록 이는 더 늘어날 가능성이 크다. 골드만 은 2025년부터 2030년까지 이 네 기업의 합산 지출이 4.5조~5.3조 달러에 이를 수 있다고 예상한다. 엔비디아는 단일 최대 수혜자로서 CapEx 지출의 35~40%를 확보할 수 있다.

투자자들은 AI 지출이 너무 빠르고 과도하다고 우려하지만, 적어도 논의한 네 사업 대부분에서는 이 지출이 훨씬 빠른 성장으로 전환되는 모습을 보고 있다. 엔비디아의 핵심 수혜는 지출이 더 많은 달러 수익으로 전환되는지와 무관하게, 지출이 삭감되지 않는 한 회사가 이익을 얻는다는 점이다.

예상되는 2027회계연도 2분기 실적

엔비디아는 2027회계연도 2분기 매출 가이던스로 910억 달러, 오차 범위 +/- 2%를 제시했으며 매출총이익률은 75%로 유지될 것으로 봤다. 중국 매출은 매출 전망에 전혀 포함돼 있지 않다. 애널리스트 컨센서스는 매출 936억 달러와 EPS 2.13달러로 경영진 가이던스를 웃돈다.

실제로 이는 이미 어닝 서프라이즈가 주가에 반영돼 있으며, 930억 달러 매출이 2분기 실적의 기준선이라는 뜻이다.

재무 전망 외에도 내가 면밀히 지켜보는 몇 가지가 있다.

1. 엔비디아의 10월 분기 전망과 매출 가속화 서사가 여전히 유효한지 여부다. 이를 위해서는 3분기 매출이 1,000억 달러에 가까워야 한다. 나는 이것이 8월 26일 실적 발표 이후 가장 큰 촉매 중 하나가 될 것으로 예상한다.
2. 엔비디아의 매출총이익률이 2분기와 그 이후에도 매우 높은 75% 수준을 유지할 수 있을지 여부다. 베라 루빈 NVL72 랙의 재료비는 약 780만 달러로 추정되며, 메모리 비용은 435% 증가해 랙당 200만 달러를 넘었다. 랙 비용의 1/4이 메모리 칩이다. 마이크론(MU)과 SK하이닉스(SKHY)가 이렇게 좋은 성과를 내는 이유다. 이는 엔비디아에는 역풍이며, 메모리 칩 가격이 회사의 매출총이익률에 부담을 줘 75% 아래로 밀어내면 주가에는 불리한 전개가 될 수 있다.
3. 베라 루빈이 2026년 하반기에 출하되고 2027년 상반기에 본격적인 램프업이 이뤄질지 여부다. CEO 젠슨 황은 이미 앞서 생산 지연 관련 보도를 부인했으며, 2027회계연도 2분기 실적 콘퍼런스콜에서 더 명확한 설명을 기대한다.
4. 엔비디아 경영진은 올해 베라 CPU에서 200억 달러 매출을 전망했는데, 이는 적어도 매출 기준으로 엔비디아를 전 세계 최대 CPU 업체로 만들 수 있다. 여전히 매우 낙관적인 전망이라고 생각하지만, 관련 코멘트를 기대하고 있다.

좋은 점은 중국 매출이 여기서 완전히 제외돼 있으며, 엔비디아의 매출 익스포저가 사실상 없다는 것이다. 회사는 현재 약 10개 중국 기업에 H200을 수출할 수 있는 라이선스를 보유하고 있지만, 실제 인도는 매우 적다. 2024년 당시 엔비디아의 중국 시장 점유율은 95%로 추정됐고, 당시 이 지역에서 170억 달러의 매출을 올렸다. 이제 상황은 완전히 바뀌었으며, 시장 점유율은 약 8%로 추정돼 화웨이의 50%를 크게 밑돈다.

가치평가

현재 주가인 주당 219달러 기준 엔비디아는 최근 두 분기와 향후 두 분기를 결합한 혼합 기준 P/E 31.64에 거래되고 있다.

12개월 선행 P/E 기준으로는 가치평가가 22로 낮아진다.

내 견해로는 올해(엔비디아 회계연도) EPS가 88% 성장할 것으로 예상되는 회사에 P/E 32를 지불하는 것은 엄청나게 잘못 평가된 기회다.

장기적으로 보면, 이 경우 엔비디아의 과거 P/E는 의미가 없다. 사업 자체가 완전히 바뀌었기 때문이다.

다만 엔비디아의 2023회계연도~2026회계연도만 놓고 보면 P/E 가치평가는 평균 약 47.6이었다.

최근 몇 달 동안 주식이 의미 있게 오르지 않은 반면 기초 EPS는 빠르게 성장했기 때문에 가치평가가 크게 축소된 것을 확인할 수 있다.

물론 앞으로는 규모의 법칙이 작용하기 때문에 100% 이상의 성장을 기대할 수는 없다. 그럼에도 팩트셋은 여전히 강한 성장을 예상한다.

• 2027회계연도 예상 EPS: 8.97달러, 전년 대비 88% 성장.
• 2028회계연도 예상 EPS: 12.54달러, 전년 대비 40% 성장.
• 2029회계연도 예상 EPS: 15.07달러, 전년 대비 20% 성장.

강한 성장과 가치평가 사이의 괴리는 현실이다. 엔비디아의 P/E가 현재 수준인 약 30에 머물고 기초 EPS 성장이 실현된다면, 연간 수익률은 약 33~40%가 될 수 있다.

엔비디아와 관련해 나를 다소 불안하게 만드는 한 가지 영역은 가치평가나 미래 성장이 아니라 자금 조달 구조다.

엔비디아는 최근 AI 생태계에서 SK하이닉스와의 파트너십을 포함해 5,000억 달러 이상의 거래를 발표했다. 또한 엔비디아가 오픈AI(OPENAI)의 데이터센터 리스 중 최대 2,500억 달러를 지원할 의향이 있으며, 최대 3,500억 달러 규모의 칩 구매를 금융 지원할 수 있다는 소식도 있었다. 이는 상당한 위험을 도입하기 때문에 엔비디아의 신용부도스와프는 사상 최고 수준으로 벌어졌다.

이것이 빅테크가 자체 현금흐름과 채권을 통해 구축 자금을 조달하고 있다는 사실을 바꾸지는 않는다. 다만 나는 이전 글에서도 이미 주장했듯, 기업 간 자금 흐름과 매출 보고가 자체 내부 거래를 통해 부풀려지는 이런 순환 거래를 보는 것을 선호하지 않는다.

투자자에게 주는 시사점

내 포트폴리오의 약 6%는 엔비디아 주식이며, 2027회계연도 2분기 실적 발표를 앞두고 추가 매수는 하지 않고 있다. 그러나 엔비디아가 예상치를 쉽게 웃돌고 매출 성장률을 추가로 가속화할 가능성도 있다고 예상한다.

회사의 매출은 전년 대비 85% 증가한 반면 엔비디아 주가는 약 20% 상승하는 데 그쳤다. 이는 자체 가치평가를 낮추고 있으며, 낮은 가치평가에서는 오차 허용 범위가 더 넓기 때문에 투자자에게는 좋은 소식이다.

그럼에도 나는 현재 엔비디아 주식이 현저히 잘못 평가돼 있다고 본다. 2027회계연도 EPS 성장률이 88%로 예상되는 가운데 AI 인프라 중심 CapEx는 둔화되지 않고 있으며, 더 긍정적으로는 하이퍼스케일러들이 성장 개선을 보기 시작했다. 이는 이 섹터에 대한 투자자들의 확신을 더욱 공고히 할 것이다.